华盛顿——美国证券交易委员会（SEC）9月17日表示，已为符合条件的代币化美国股票通过许可制自动做市商（AMM）交易建立为期五年的条件性路径。高盛和Citizens分析师认为，若受监管的链上股票交易扩张，Coinbase、Robinhood和Circle可能受益。
豁免框架与核心条件
SEC称，其“创新豁免”为使用AMM流动性池进行代币化国家市场系统（NMS）股票二级交易的“代币化证券交易场所”（TSV）提供临时救济。该框架排除合成股票产品，并要求合格代币必须与传统同类别股票拥有相同的公司权益、股息、投票权和清算权。
主要条件包括：一级发行不能使用该豁免，框架下出售的证券仍须满足《证券法》注册要求或获得其他豁免；TSV在上市非关联第三方的代币化股票前，必须通知标的上市公司并等待至少30个日历日，若发行人反对，交易不得开始。
SEC将纳入标普500、罗素1000及部分高交易量ETF的Tier 1证券上限设为每个TSV 75个代码，且不超过每只股票前一个月平均日交易量的0.25%。Tier 2上限为250个代码和前一个月平均日交易量的2.5%。若重复突破某股票成交量上限，交易场所及关联TSV须停止该代币化股票交易三个月。
智能合约必须在公共、无需许可的分布式账本上可审计且公开，但TSV接入仍须许可。当标的股票在其主要上市交易所停牌时，交易场所必须暂停代币交易。
Coinbase
高盛分析师将Coinbase列为潜在受益者，因其已运营代币化、托管、稳定币和区块链基础设施。Coinbase国际股票代币由受监管、破产隔离托管中的真实股票一比一支持，并通过链上乘数纳入股息和拆股，持有者对标的股权拥有优先受益权。
其一级创建和赎回仅限通过KYC的机构合作伙伴和授权参与者，产品依据Regulation S提供，不对美国人士开放。Coinbase总裁Emilie Choi表示，投票权仍在开发中，并称这更像技术任务，而非改变证券结构。Coinbase的Base股票代币以苹果、英伟达、Meta和Alphabet产品起步，采用B20标准。
crypto.news援引Token Terminal数据显示，截至9月12日的30天内，DEX交易量为7.309亿美元，其中Aerodrome占5.571亿美元。Morpho随后为五种Coinbase发行的股票代币开放借贷市场；截至9月18日，用户已存入104,401美元股票代币作为抵押品，并借出54,652美元USDC。高盛称，若Coinbase希望运营美国TSV，可能需要开发AMM基础设施或将活动路由至合格去中心化场所。
Robinhood
Robinhood以海外股票代币业务进入美国讨论，但根据其第二季度SEC文件，现有Stock Tokens是由Robinhood Assets (Jersey) Limited发行的代币化债务证券。它们提供对参考证券的经济敞口，却不授予标的公司的法律或受益权利，这与创新豁免的股东权利要求相冲突。高盛分析师表示，Robinhood若要在该框架下推出美国产品，需要进一步产品开发。
CEO Vlad Tenev在9月表示，Robinhood打算引入股份赎回和投票功能，较新的链上股票产品可与DeFi智能合约交互。此前其离岸模式曾引发与AMC Entertainment的公开争议，当时Robinhood未经AMC批准推出与AMC挂钩的代币。Robinhood于7月上线Robinhood Chain主网，为其提供了可围绕构建的链上基础设施。
Circle
Circle的联系较为间接，因为其无需发行代币化股票即可参与。SEC命令允许代币化NMS股票与另一种代币化股票、代币化货币市场基金或非证券加密资产（包括合格支付稳定币）配对交易。高盛和Citizens分析师认为，若代币化股票活动增长，USDC可能成为结算和抵押资产。
Circle已将USDC宣传为代币化资产的结算基础设施；在Cronos上，USDC为一个支持代币化股票、加密和预测市场的应用充当美元结算层。Circle的机构工作延伸至Arc，其第二季度更新称，BlackRock、BNY、DTCC和Standard Chartered正在开发或研究涉及代币化资产结算、托管、稳定币接入、外汇和回购市场的整合。DTCC计划在Arc上实现DTC托管资产的代币化。
市场影响
高盛不预计豁免第一阶段会从Nasdaq或Intercontinental Exchange吸走大量交易量，理由是成交量上限、代码限制、发行人反对和AMM市场结构。SEC承认，AMM定价可能偏离传统股票市场，因为池中价格通常取决于存入流动性池的资产比例。
传统市场基础设施正推进另一条代币化路径：DTCC在5月表示，DTC代币化服务将于7月开始有限生产交易，并计划于2026年10月推出。潜在TSV必须在开始运营前至少30个日历日发布详细公开通知，并在一个工作日内通知SEC。SEC评论页面显示File No. 4-927没有截止日期，而主席Paul Atkins将该豁免描述为临时桥梁，预计将为后续规则制定提供信息。
常见问题
SEC豁免允许合成股票代币吗？ 不允许。它排除代表第三方自身证券、同时提供对另一只股票合成敞口的加密资产，包括代币化挂钩证券和代币化证券互换。
Coinbase可以立即向美国投资者提供其现有股票代币吗？ 不可以。其当前产品依据离岸Regulation S结构运营，仍不对美国人士开放。
Robinhood为何需要改变现有股票代币？ 其现有Stock Tokens通过债务证券提供经济敞口，但不授予参考公司的法律或受益权利。
SEC框架是否特别要求USDC？ 没有。它允许合格代币化股票与非证券加密资产配对，包括许可的支付稳定币，但不要求特定稳定币。